货币市场利率再降 债券利率新低可期

中国央行本周二（11月3日）公开市场进行100亿元7天逆回购操作，中标利率2.25%，与上次持平。同时，中国银行间市场1天、7天质押式回购利率，上海银行间同业拆放利率(Shibor)隔夜、七天均下跌。加之此前连续的降息降准，目前我国1年期定期存款利率已经降至1.75%的低位。

在业内人士看来，尽管此次逆回购规模不大，但延续了央行引导货币市场利率下行的货币政策操作思路，中国已经进入了史无前例的低利率时代。

货币利率再降

中国央行本周二公开市场进行100亿元7天逆回购操作，中标利率2.25%，与上次持平。同日，公开市场有100亿元逆回购到期。当天，中国银行间市场1天质押式回购利率开盘报1.7413%，下跌2.05个基点，七天期质押式回购利率开盘报2.2500%，下跌5.04个基点。隔夜Shibor(上海银行间同业拆放利率)报1.7920,下跌0.10个基点。

中国民生银行首席研究员温彬告诉《第一财经日报》记者，此次逆回购100亿元，规模倒是不大，延续了央行引导货币市场利率下行的货币政策操作思路。

“保持流动性宽松，最根本是降准，一次性释放流动性，但央行也会根据银行间市场的总体情况，针对一些短期的因素，通过短期的货币政策工具，引导拆借利率、回购利率下行。现在比较常用的就是逆回购的方式，后来又衍生创新了一些货币政策工具，如SLF、MLF以及PSL等。”温彬对本报记者表示。

10月下旬，央行再次宣布“双降”，这将为银行系统注入6700亿元的流动性。这是自去年11月以来第六次降低政策利率、第四次普降存款准备金率。目前，我国1年期定期存款利率已降至1.75%的历史低位，一年期贷款基准利率为4.35%。

同时，本周一央行公布了10月份使用MLF、PSL等货币政策工具的情况。数据显示，央行对11家金融机构开展中期借贷便利(MLF)操作共1055亿元，向3家政策性银行提供705亿抵押补充贷款(PSL)，平均MLF利率为3.35%。银行间7天回购利率也降到2.4%左右。

海通证券首席宏观分析师姜超近日的报告中称，操作相对频繁、利率及时公布、对R007(银行间市场7天回购利率)有直接作用的公开市场正逆回购招标利率，更适合作为基准利率。

报告指出，从具体操作来看，可将正逆回购招标利率直接作为货币利率的目标值，通过定期公布的方式引导，亦或采用欧洲央行的利率走廊模式，正回购为下限，逆回购为上限，引导R007在区间内波动。此外还可设立“全新”的隔夜/7天回购目标利率，并定期及时公布。

姜超认为，结合中国央行正逆回购利率、SLO、SLF、MLF和PSL的利率，基本能给出较完整的利率曲线走廊，这些政策利率作为对应期限无风险利率的上限，未来有望将市场利率引导在合理范围内。

中国进入低利率时代

不管从哪一种利率来看，中国都在经历史无前例的低利率时代。

日前，中国人民银行行长助理殷勇在2015金融街论坛上表示，随着中国经济进入新常态以及国际环境发生变化，中国货币政策实施的路径和工具在不断地丰富和优化，但并没有实施量化宽松。

“虽然去年以来央行几次调降利率，但中国一年期存款基准利率是1.5%，一年期贷款基准利率为4.35%，这跟欧美日经济体接近零的名义利率水平是非常不同的。中国存款准备金率仍然处于历史较高水平，中国的利率还有较大弹性和空间。”殷勇表示。

但是，在温彬看来，美联储的基准利率是一个货币市场利率，目前0~0.25%，而我们的基准利率是贷款利率，美国贷款利率是在基准利率的基础上加300个点，相当于3.25%，跟我国的一年期贷款基准利率4.35%相比，利差很小了。

与此同时，他也表示，现在央行的货币政策调控不仅看重CPI，也会考虑GDP平减指数，现在看来，利率还有进一步下降的空间。“不管怎样，对于中国来说，现在肯定是历史以来的低利率时代，这是公认的。”温彬对本报记者表示。

姜超认为，虽然存款利率上限放开，但存贷款利率仍具有引导意义。当前中国经济增速正处于换档期，2016年经济增速或降至6.5%左右，CPI也可能在1%~2%。

“根据泰勒规则，与经济通胀相匹配的货币利率应在2%以下，为了去杠杆和抗通缩，未来货币宽松仍将延续，回购利率有望下行至2%甚至以下，长短端利率在长期仍有下行空间。”姜超报告指出。

债市长期零利率可期

逆回购对银行间市场的影响是直接的，货币市场价格调整的变化，间接影响了债券市场。

进入11月，市场人士主要观点认为，银行间市场资金面整体偏宽松，主要回购利率稳中有降，短期资金面无忧。而长远来看，海通证券认为，我国债券利率新低可期，长期零利率也是趋势。

招商证券固收团队报告显示，上周，交易商协会公布的发行指导利率继续下滑，下滑幅度较此前一周有所扩大。二级市场来看，不论是银行间还是交易所信用债成交量创新高，达到8000亿元。“双降”之后，银行间市场资金利率下行，信用品收益率大幅下滑，其中，中长期期限下滑幅度更大。

国信证券也认为，从经济基本面来看，经济增长数据弱平稳，通货膨胀数据依然下行，债券市场依然会得到来自经济基本面的正面支撑。

海通证券债券团队表示，本轮债券牛市始于2014年初，之后无论是利率债还是信用债其收益率纷纷下行，截至10月9日，10年国债和国开已经分别到了3.15%和3.67%的水平，而5年期AAA和AA+企业债也分别降到了4.0%和4.56%，5年期AAA和AA+公司债收益率更是骤降至3.38%和3.56%，债券收益率屡创新低。

上述报告指出，历史比较来看，2008年时，我国10年期国债利率最低到过2.7%，但2008年人口和地产周期尚未结束;2002年时，我国10年期国债利率最低到过2.3%，但当时中国新一轮城镇化刚刚开始，有大量资本可以投入。

而目前我国人口红利和地产周期都到了尾声阶段，城镇化最快的阶段也已过去，因此长期国债利率的最低点理应比前两轮更低。2016年10年国开中枢向下突破3%并非不可能，长期零利率也是趋势。