2016年金融市场屡迎“黑天鹅” 流动性拐点来了？

2016年，全球金融市场连续遭遇了一系列“黑天鹅”的袭击。从英国“脱欧”公投成功，到特朗普赢得美国大选，再到意大利修宪公投失败，无不牵动着全球投资者的神经。

而除了这些部外事件，美联储加息靴子的落地，以及市场对未来全球流动性的预期也同样备受关注。

北京时间2016年12月15日凌晨，美联储如期加息25个基点。然而，美联储在会议纪要中将对2017年加息次数的预期却由2次调整为3次，出乎绝大部分机构的预期。此外，欧洲央行和日本央行已开始暗示当前宽松的货币政策工具所起到的作用有限。中国央行也在三季度货币政策执行报告中开始强调“抑制资产泡沫”和“防范经济金融风险”。

展望2017年，美联储的加息步伐会否如期加快？在货币政策工具的边际作用越来越低的情况下，各国的货币政策将出现哪些变化？此外，全球流动性长周期拐点是否可以获得确认？

全球货币政策拐点已至

2008年全球金融危机以来，美国、日本、欧洲相继实行超级宽松的货币政策，全球流动性一直处于激增的状态，主要央行的资产负债表也持续扩张并不断膨胀。然而，这种史无前例的全球性流动性盛宴终将走向终结。

实际上，早在2013年末，美联储宣布将开始缩减量化宽松（QE）规模之后，有关全球流动性将面临拐点的讨论就已出现。但随着欧洲和日本等经济体宽松政策的加码，这种讨论也逐渐减少。

直到2015年末，美联储重启加息之后，关于全球流动性拐点即将出现的观点又开始流传起来。2016年，全球经济持续低迷，主要发达经济体复苏乏力，“黑天鹅”事件频发。尽管美联储低于预期地仅加息一次，而欧洲央行、日本央行的宽松力度也不及2015年末的预期。在美联储未来加息频次预期增加，欧、日央行暗示货币政策工具对经济刺激作用有限的情况下，市场上对全球面临流动性拐点的观点越来越多。

“即使不考虑抑制全球资产泡沫、不考虑特朗普的‘再通胀’预期，仅仅关注美国、欧洲的经济增长和通胀变化，就已经可以得出全球央行流动性拐点的结论。”九州证券全球首席经济学家邓海清告诉《每日经济新闻》记者，2017年美联储加息2次才能回到正常水平，而加息预期从2次变更为3次；欧元区经济数据靓丽和通胀水平回升，欧央行也确认年减少QE规模；日本经济温和复苏，通胀仍有不确定性，但日本央行已不再加码宽松。

邓海清表示，从更广泛的全球央行来看，将由美联储“独狼式”加息变为全球央行“羊群式”加息。土耳其、南非、巴西等新兴市场国家普遍存在高通胀问题，这些国家将追随美国进入加息周期，全球央行的货币政策拐点已经到来。

中国银行国际金融研究所在《全球经济金融展望报告》中表示，2017年美联储还有2次左右的加息预期。除此之外，欧元区和日本实行的负利率政策效果有限，但弊端愈发明显，超宽松货币政策可能终结，将抑制投资者对新兴市场资产的偏好。

对于中国2017年的货币政策，邓海清表示，随着货币政策重心由“稳增长”切换至“防风险”，2017年通胀中枢较2015年、2016年继续上行，超常规宽松政策退出，货币市场利率将继续上行。以历史可比数据来看，2%的CPI时期对应的7天回购利率在3%以上，预计将在2017年回到这一水平。而2017年中国央行的“加息”也主要体现在货币市场上。因为中国的货币市场和债券市场收益率明显偏低，而信贷市场利率则一直居高不下。

新兴市场降息空间缩小

近期，良好的GDP增长数据、接近充分就业的劳动力市场、保持稳定上涨势头的通胀水平等都显示美国经济基本面趋于稳健。与此同时，美国增长预期的上升将推动美元走强和全球利率上扬，带动全球资本回流美国，进一步推升美国通胀压力，而强势美元也将对美国的贸易和经济产生负面效应。

中诚信国际在发给《每日经济新闻》记者的分析中认为，伴随着美联储加息进程加快及美元走强的预期不断上升，全球资本的逆向回归可能在较长时间内持续。

“新兴经济体将再度面临新一轮甚至持续时间更长的本币贬值、资本外流、偿债负担加重。”中诚信国际方面表示，新兴经济体的降息空间将进一步缩小，一些经济体甚至不得不收紧货币政策、追随美国上调利率来稳定汇率，但融资成本大幅上涨将加重这些经济体的偿债负担，部分外债负担沉重，对外资依赖较大的国家的偿债能力可能进一步恶化。

中国银行国际金融研究所还在上述报告中表示，预计2017年逐利资本将从新兴市场流出，尤其是债权资本可能会以更快的速度外流。部分新兴市场国家政治危机持续发酵，如韩国、菲律宾、泰国、南非等，在特朗普明确表示“要让投资留在美国国内”的情况下，美国对新兴市场的直接投资可能减少。欧洲银行债务危机和日益增加的民粹主义势力提高了经济的不确定性，保守的政治势力将导致私营部门活动收缩，对新兴经济体增长前景和资本流动带来重大挑战。

邓海清也认为，相对发达国家，新兴市场国家面临资本外流的压力，中国金融市场也未必能独善其身。随着美国10年期国债收益率突破2.5%，日本30年期国债收益率从负值上涨至0.8%，若中国国债收益率或货币市场拆借利率没有跟随上涨，很可能引发中美或中日之间的债券利差收窄，引发资本流出压力。

中国人民大学重阳金融研究院首席经济学家何帆则认为，当前，中国经济正处于惯性企稳阶段，PPI结束同比负增长并强势转正，投资水平趋于稳健。美联储的加息策略虽然可能会诱使部分国内的国际资本重返美国，但中国已经加强资本管制，因此对国内整体流动性的影响并不大。